摘要
近日召開的中央政治局會議，中央開始布局安排新一年的經(jīng)濟工作。十四五規(guī)劃中新發(fā)展概念成為未來政策圍繞的中心，服務(wù)于最終的高質(zhì)量成功轉(zhuǎn)型。需求側(cè)改革鮮明提出，未來政策將更加傾斜于提振有效需求。防止資本無序擴張，或?qū)簳r壓制未來國內(nèi)風險偏好。明年政策基調(diào)在于向常態(tài)化平和過渡，通脹起經(jīng)濟緩，大宗為王的趨勢仍將延續(xù)。
經(jīng)濟發(fā)展：需求側(cè)改革
本次政治局會議對于經(jīng)濟工作安排的用語較少，但是在廣度與深度上并未落后于先前的諸多會議。三大產(chǎn)業(yè)的方向均有覆蓋，并且增加了需求側(cè)改革與防止資本無序擴張兩個嶄新概念。背后透露出的國內(nèi)政策新風向，結(jié)合年末定調(diào)的敏感時點，此次會議精神可能將比以往的會議更為關(guān)鍵。
“要扭住供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，同時注重需求側(cè)改革，打通堵點，補齊短板，貫通生產(chǎn)、分配、流通、消費各環(huán)節(jié)，形成需求牽引供給、供給創(chuàng)造需求的更高水平動態(tài)平衡，提升國民經(jīng)濟體系整體效能。”
本次會議首次提出了需求側(cè)改革，并明確了需求側(cè)改革的目標所在。完善循環(huán)鏈條、供需雙促、提高效能（有效需求）成為了未來需求側(cè)包括供給側(cè)改革三大主攻方向。完善鏈條此前多次提出，這里不必多說。需求牽引供給在前，或可能以需帶供占據(jù)供需平衡中更重要的位置。這可能意味著國內(nèi)對于供小于求有著更高的忍耐，亦對必需品之外的良性通脹持更為擁抱態(tài)度。反之供大于求與其伴隨的通縮，通過堅持供給側(cè)改革尋求扭轉(zhuǎn)。
【解讀】提振有效需求，首要條件在于藏富于民，民眾有錢才能消費。我國居民杠桿的快速上升，本質(zhì)原因在于房貸壓力。所以房住不炒的戰(zhàn)略，成為加速城市化的同時又能實現(xiàn)提振有效需求的核心關(guān)鍵。消費補貼、減稅、脫貧攻堅雖也重要，但權(quán)重均小于對炒作房地產(chǎn)的長期壓制。次要條件在于控制低效需求的規(guī)模，減小全社會的杠桿壓力，從而減小地方政府對于地產(chǎn)基建鏈條的倚重。最后是尋找新出路，城市、物流、創(chuàng)新升級的新基建、新服務(wù)成為政府中長期投資帶動的方向，落實能夠直接刺激到有效需求。
“要整體推進改革開放，強化國家戰(zhàn)略科技力量，增強產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈自主可控能力，形成強大國內(nèi)市場，夯實農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)，強化反壟斷和防止資本無序擴張，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，持續(xù)改善生態(tài)環(huán)境質(zhì)量。要對全面建成小康社會進行系統(tǒng)評估和總結(jié)，鞏固拓展脫貧攻堅成果，做好同鄉(xiāng)村振興有效銜接。要抓好各種存量風險化解和增量風險防范?！?/p>
【解讀】主要為實現(xiàn)細節(jié)的補充，但是強化反壟斷與防止資本無序擴張是此前政治局會議當中所未出現(xiàn)過的。本質(zhì)思想，仍在于防范系統(tǒng)性風險的發(fā)生。早前的P2P爆雷，共享泡沫，近期的長租公寓違約等事件，都嚴重影響了社會的穩(wěn)定。除了控制傳統(tǒng)二級市場的泡沫，政府開始逐漸認識到一級市場及資本運作背后的風險性。從約談螞蟻金服，到雙十一前一天的《關(guān)于平臺經(jīng)濟領(lǐng)域的反壟斷指南（征求意見稿）》，國家對于資本無序擴張的限制，或?qū)?dǎo)致新一輪的結(jié)構(gòu)調(diào)整。
2021年的政策展望與風險偏好的影響
那么落地到具體的政策，度過了極不平凡的庚子年，明年政策的重心，更可能傾向于向常態(tài)化的平和過渡。今年財政貨幣諸多的刺激政策，未必明年悉數(shù)收回，由放到收的方向轉(zhuǎn)變與態(tài)度堅決更為確定。貨幣政策正式回歸穩(wěn)健，增速與名義GDP增速相匹配。而對杠桿的處理方式及潛在態(tài)度成為明年政策快慢節(jié)奏的關(guān)鍵。需求側(cè)改革成功與否或在于遏制杠桿的過快上行。經(jīng)濟層面上，疫情控制優(yōu)劣所帶來的周期錯配，終將逐漸修復(fù)。具體反應(yīng)在歐美的需求修復(fù)陡峭化，而我國斜率卻逐漸變緩。政策相較歐美更快速的回收，最終經(jīng)濟周期可能也持續(xù)領(lǐng)先于其他主流經(jīng)濟體。近期銀行信貸逐漸收緊，寬信用的最好時光可能已經(jīng)度過，社融增速的峰值或已呈現(xiàn)。
最后落地到風險偏好與相關(guān)的大類資產(chǎn)走勢，近期國內(nèi)大宗的強勢已然兌現(xiàn)，進入11月后商品指數(shù)大幅領(lǐng)跑上證綜指。展望2021年，無論經(jīng)濟端，還是資產(chǎn)價格端，都將受到新政策方向的影響。
如果明年政策有序回收，信用周期再度由寬變緊，那么經(jīng)濟上升斜率或?qū)⒂捎谡叩氖俣M一步變換。與此同步的，是作為領(lǐng)先價格權(quán)益資產(chǎn)的相對弱勢，以及大宗受益旺盛需求而挺價的組合。從政策直接解讀上，對資本無序擴張的遏制，多少將會對國內(nèi)風險偏好帶來較為負面的影響。提振有效需求，反面意味著傳統(tǒng)刺激的進一步削弱。所以在經(jīng)濟權(quán)重的迭代進程，即地產(chǎn)基建向高科技、服務(wù)業(yè)的過渡中前期，對經(jīng)濟本身也易造成暫時性的影響。
所以無論簡單參考周期輪轉(zhuǎn)，還是去根據(jù)今年基數(shù)與現(xiàn)在的價位大致估算明年CPI、PPI的走勢。2021年通脹逐漸顯現(xiàn)，也符合需求拉動供給的定調(diào)。而如果經(jīng)濟增速開始走緩，國內(nèi)可能開始向滯脹方向傾斜。在該組合下，風險偏好無論在政策層面，還是周期規(guī)律層面考慮，都或有降溫預(yù)期。但是全球經(jīng)濟恢復(fù)良好的大勢下，內(nèi)溫外熱格局更為確定，單邊趨勢在早期或許并不凸顯。具體思路上，大宗為王的趨勢并未走完，即使明年真的進入滯脹周期，表現(xiàn)也將更為抗跌。
